经济的情况好转了还是继续恶化，7月份数据，史无前例的奇葩，展现出来的不但不是一副企稳的样子，背后的逻辑展开后很容易发现所有的问题已经都摊到了桌面上：想想大大史无前例提到的“资产泡沫”吧！冰火两重天，资产泡沫还能给我们多久的时间？
7月份的经济数据清晰的告诉我们，实体经济现在的情况更加严重，三驾马车继续滑落，总需求，信用已经开始出现极其危险的”心脏骤停“的前兆：
一季度开始不得已的稳定政策的边际效应越来越差，维持时间越来越短，货币政策的有效性和边际效应快速下降，虽然zf依旧试图通过金融机构向实体经济开闸放水，但一方面现在M2增速放缓，货币投放机制约束增强，更甚是结构性负面效应失控，任何M2创造无法转换进入 到实体经济，企业的投资意愿不但没有复苏，反而越来越差了，风险偏好和投资需求进入到岌岌可危的状态，躺在企业账户里的钱增长创纪录增速（M1增速加 快），信用和需求开始停滞甚至开始出现收缩。
而另一侧的负面效应开始失控，可以说由于问题出在结构性上，单纯的放水（货币政策）依然无效，反倒会进一步负反馈驱动银行，居民，企业的偏好进一步向资产价格的击鼓传花，由于去年股灾后的资本流出带来了较大的压力， 外汇管制在整个2015年四季度大幅度收紧，流动性开始在中国席卷一切投资回报，从核心资产，到债券，各种金融性资产的投机度均大幅度增加（成交，持有， 杠杆，拥挤现象，风险的忽视）这几个方面均看到中国的资产出现了投机度大幅度增强的迹象，而这已经在2015年的中国股灾中已经演绎过了一遍。水越来越 多，就是不去实体经济，而又流不出去（到海外去的相对比例受到资本管制的约束），国内一切洼地被大水侵泡。
负反馈系统模式下，一个是民间投资，另一个是金融体系，在市场化体系下这两个只会起到加强的作用，使得坏的变得更坏，而绝不会出现一两个口号就可以扭转其追逐利益的市场本质。
zf 和市场之间的关系，如果zf不能够以市场化手段去接受和处理当下的矛盾的话，已经启动起来的负反馈只会在市场化下不断地增强，直至破裂-再洗牌-重塑 (这里大家可以想想去年的中国股市) ，当然zf要么在破裂之前自己挤破，要么就在破裂后市场化走倒车，一阶段内才去管制。
民企不想也无法投资，社会创新和投资进程没有发生zf喊口号，大家往上冲，或许说更为准确的说大家都不再是激动青年了，不见兔子不撒鹰，zf希望大家去投资去创新去转型，但却不肯给予大家生产要素红利的释放，典型的让你干活又不想给你工钱，结果就导致民营资本在这方面冒风险，还不如去炒房炒股炒期货，至少那样的市场输也就愿赌服输心甘情愿，这样的利益根本就是对立的格局，导致了网上才有了著名的段子：“不是zf搞经济不行，是老百姓不行”。
迟迟不来的真正改革红利的释放，只是靠零星的一些手段已经无法改变当下实体无投资回报的结果，而资产价格的泡沫又对民企投资无论是从成本还是吸引力方面进行各种打击，自我强化自我增强的资产价格对实体经济的抑制作用达到了顶峰，而自我强化的结果就是资产泡沫和过渡投机繁荣越兴盛，实体经济越差的双杀。
其实在今年一季度zf已经意识到了问题的严重性，思路又有些想回到老路的想法和行动，在整体保平稳的基调下，国企的投资迅速的顶起来，以国企为主导的固定资产投资和投资项目延缓了固定资产投资下降的速度。
但是这样做却会产生更为严重的问题，似乎是zf各位领导们并不愿意去多考虑的：国企做大做强的负面性就是由于当前缺乏更为广泛足够的增长领域，国企的做大虽 然起到了支撑作用，但也进一步的蚕食了仅存的那点点蛋糕，进一步在各个领域挤压民企，对于整体的投资环境和创业环境而言甚至进一步的恶化，国企凭借其强大 的信用和融资条件，虽然其本身效率低，但是却消灭了一切仅存的投资的项目和领域，而现在的情况7月份的数据已经开始反应了一个更不好的趋势，短短半年里，国企已经出现账面上现金上升，而投资下降的现象，意味着国有企业投资力保的手段已经 要已经面临着后期没有项目可投资的尴尬，国企融来的钱又投不出去，当下国企甚至只是为了为防止金融形势生变而致资金链断裂在接纳一部分超需求的贷款，国企面临着无项目可投资的尴尬局面演绎下去到后面恐怕固定资产投资增速会出现双杀结局。
金融体系呢？金融体系的本质是什么？无数的zf文件都大写特写要充分的发挥金融体系的作用，但金融体系到底起到什么作用呢？恐怕我们的官僚们都只是停留在 了20年以前的思维上，你以为还跟20年以前中国的“官办”金融机构一样，zf说打哪，他们就义无反顾的打哪么？朱总理在99-2000年的金融体系改革，将中国的金融体系市场化后的本意现在已经完全的做到了，那就是金融市场和金融机构的行为已经市场化，这意味着“只做锦上添花，绝不雪中送炭”这才是一 个市场化金融体系最基本的准则。在经济下行期，市场化的金融体系下的相关金融机构首先考虑的必然是风险，而不是收益，所以提高了各种信用标准（造成信用紧缩）。
例如在最传统的间接融资环节下，很多原先能拿到贷款的小企业，“被“变得达不到标准了，而银行所谓的“有效信贷需求”是指达到其信贷标准的信贷需求，所以银行那边肯定不会说自己的问题，对外解释自己行为的表述就变成了“有效信贷需求不足”。现在新增投放几乎全部投向zf平台以及大型央企、国企和个人按揭，其他工商类企业投放占比可以忽略不计，通俗点的话替银行解释一下-不是我不放贷，是因为你们不达标，不是我的问题。
当结构矛盾无法看到解决的希望的时候，数百年的金融体系在同样的条件下只会发生两件事情：在泡沫的杠杆上锦上添花，甚至最后自己成为了泡沫的主要动力; 绝不给下行的实体经济雪中送炭，甚至本身还会成为杀死实体经济的主要凶手。
然后大家就会看到一个熟悉的循环路径：实体变差，金融绝不雪中送炭，然后资产泡沫繁荣，金融转投资产泡沫，进一步金融杠杆推动资产上涨，吸引更多的人抛弃实体转投金融和资产，实体进一步恶化，金融进一步对实体抽血，然后进一步投入资产推动资产的金融杠杆上升，进一步的导致资产价格上涨。。。
其实这也是网上另一个著名的段子：“经济不好了，大家就在村口赌博，越赌越大，如果经济好了，大家也就散开了，结果赌博越来越多的人赚了些眼下的钱，大家都 充昏了头脑，都开始认为赌博能够发家致富，越来越没人种田，赌的越来越大，越来越刺激，直到崩盘被庄家赚走了家底，想起来回去种地的时候，发现土地已经荒 废，也错过了耕种期。“
原本2008年金融危机后，顶层设计者设想的通过金融体系的功能来发挥引导资本正确的去向，不断地降低融资成本然后希望资本可以去做正确的事情，但事实证明 把水打开，在实体经济结构性矛盾得不到解决的情况下，无法做到让实体经济喝水，而如果这样的结构性矛盾叠加了大搞特搞得金融化步伐后，我们就明显看到了金 融跑得快，实体却不跟的负面效应就变成了水漫金山外加金融杠杆，各种资产泡沫和过渡投机此消彼长。
经济遇到结构问题，不先搞好解决结构问题，某些人忽悠大领导告诉他金融能够解决一切问题，某些人把经济的结构性问题归结为因为金融体系发展太慢，结果就是小贷担保P2P互联网金融，金融混业化经营，期货上了N多小品种当年都是打着服务于实体经济的口号在那一轮金融做大做强服务于实体经济的口号中推出来的：各种理财各种信托，各种金融衍生产品创新。。。。
结果是金融的功能的有限性已经暴露无遗，并且弊端远远大于了原本真正的目的，然后就是推卸责任的说法：“不是金融化有问题，而是下面刁民们太聪明了”。
几年下来金融市场创造的波动和风险，从小贷担保P2P的破裂，到宇宙第一股指期货，金融不但没有服务于实体，反而从另外两个层面伤害到了实体经济，剧烈的波动，财富的消亡，风险的增加抑制了投资，也造成了干实体不如直接在金融市场上赌一把思潮大幅度蔓延。
所以当看7月份奇葩的数据的时候，很多人还在为银行惜贷不够投放呢，还是私人部门的有效需求不足呢，做讨论，其实都是一码事，不是鸡生蛋蛋生鸡的问题了，已 经是深深地陷入到了前面面描述的那个熟悉的循环，银行一方面对实体经济惜贷甚至是抽贷，同时由于自身经营压力较大，于是乎放款业务更加依赖zf部门和房地 产销售，然后，就开始出现了7月份令世人惊奇的信贷数据组成：房贷居然占到了新增贷款的全部，7月未贴现的银行承兑汇票减少了5122亿元。按照统计口径，未贴现的银行承兑汇票减少的部分将被计入人民币贷款，而7月的新增人民币贷款扣除贴现后竟然为负，这意味着这部分贴现的融资规模可能有相当一大部分流向了房贷。
实体经济遍地凋零，盈利，偿付能力都差，金融体系市场化决定了他们的必然的选择，而同时干啥都不挣钱，企业的信心和希望完全被磨灭，要么企业死掉了，要么自己主动的关闭了企业，原来还愿意继续维持一段时间希望能够熬过寒冬的企业，现在信心已经完全磨灭，资金需求出现了断崖的下跌，信心一旦崩塌，就算银行愿意贷，企业也不愿意要，就算是拿到钱的企业，其实真正想的也并不是去投资实体，而是直接拿去炒楼炒股炒房。这已经在去年中国股市疯狂上涨中，很多信贷资金企业资金违规进入到股市中已经能够看到很多很多的端倪了。
常委会议提到了严防房地产泡沫，防范在当下管用吗？肯定不管用，现在的疯狂已经起来，就如同去年脱了缰绳被疯狂的杠杆推动的故事一样，所有人其实都看得很清楚，并且都在按照自己的利益角度做出选择，这就不难怪理解那些国企疯狂的当地王，为了配置而配置的债券交易员，而居民端更是投机的狂热追逐者，即便经历过 15年股灾，经历过P2P小贷的跑路，但中国人唯独没有经历过房地产的风险是什么滋味，也许从逻辑上看谁都知道当下的不可持续，但所有人没有人愿意去改变，大家蒙着眼睛玩着谁最后谁倒霉的游戏，或者所有人都相信我们或许还有一种两全其美的办法，然后你会发现，房地产大而不倒的游戏正在上演。
（本文作者系前银河期货首席宏观顾问、海外对冲基金管理人、华尔街见闻专栏作者付鹏，授权华尔街见闻发表。本文略有删节。)
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